“这确实遭遇了很多的政策限制！”对于海外上市民企在国内并购过程中遭遇的困难，一直为国内企业提供并购服务的沃特（中国）财务集团创始人兼首席执行官张志浩在接受《金证券》记者采访时忍不住感叹起来。

    3月3日，“新政协委员”百度CEO李彦宏亮出自己的第一个政协提案，建议取消对于VIE的政策壁垒。提案一经披露，即引发众多VIE结构企业高管们的认同。

    《金证券》记者了解到，近十年来，至少有300家内资企业通过VIE结构谋求海外上市。国内一家大型互联网并购部门人士称，超过半数以上的海外上市民企，有过在国内并购的尝试和打算，但都无疾而终。

    被边缘的并购“部门”

    VIE结构的海外上市民营企业并不能在国内做并购，为何还有并购部门？对于《金证券》记者的疑问，国内一家大型互联网公司并购部门人士尴尬地笑了笑，自嘲道，“我们只有两个人，还不能称为部门，只能说负责并购相关的事宜”。

    该人士曾在国内一知名化工企业负责并购事务，进入互联网行业后，明显感觉VIE结构的企业中，并购工作不好做。“其实，国内VIE结构的企业想做并购的有很多，互联网行业去年就有三家公司在内部提过并购的项目，但最终不是直接被否决，就是在监管部门绕了一圈又回来了。即便不涉及敏感行业的并购，也遭遇种种限制，包括资金、并购方式上的。”

    他告诉《金证券》，自己的日常工作更多是关注香港市场上的一些并购项目，在内地几乎没有实际操盘的案例。“我们这样的并购人员可能就是公司的花瓶，无法和内容、运营这样的大部门相比。”

    被迫转业“外向型并购”

    上述VIE结构互联网公司的并购人员或许只是一个缩影。沃特（中国）财务集团创始人兼首席执行官张志浩告诉《金证券》记者，公司近两年将业务的重点转向“外向型并购”，即国内企业前往海外并购。

    业务的转变和国内并购形势的发展紧密相关。2011年9月1日，商务部一纸限制外国投资者并购境内企业的安全审查制度，将VIE结构企业的国内并购之路再次收紧。这意味着，这类企业在国内的投资行为已经引起监管部门的注意。

    “国内并购市场这几年才慢慢发展起来，并购业务中更多的是外向型并购，海外上市民企的并购计划占比非常小，也很难成功，这是公司改变业务重点的关键。”张志浩称，根据自己从业的经验，VIE结构公司在国内的并购，如果以现金形式操作还有余地，如果以换股的方式，几乎不可能实现。

    “VIE结构的公司建立有一个很大的特点，就是借助境外的资金来发展，完全以现金的形式来进行并购，公司压力会很大，基本没有谁会这样做。”他说。

    风险、发展如何权衡？

    关于VIE结构“罪与罚”的讨论，已不止出现过一次。《金证券》记者了解到，VIE结构的出现，最早是为了规避国内对于外资投资的限制。张志浩表示，这一结构被中国企业借用的十年中，确实形成了很多的灰色地带，也带来了很多不为人知的灰色解决方案。

    不过，互联网业内人士表示，李彦宏之所以在议案中突出“取消海外上市民企在国内并购中的诸多限制”的建议，主要是由于互联网企业的发展到了一个路口，需要“并购”推动继续前进。“现在的百度、搜狐等、如果想要在主业以外寻得突破和更新的利润增长点，最好的方式就是实施并购。”

    据悉，李彦宏在提案中建议，对于VIE结构的海外上市民企，取消其在投资并购审查、牌照发放等方面的限制，给予完全的国民待遇。对于敏感领域，尝试对企业实际经营权和控制权均为中国自然人掌握的VIE企业开放，或采用“新人新办法、老人老办法”的原则，逐步梳理不同类型的VIE结构企业。

    上述互联网人士指出，VIE结构的核心点是法律主体和实际主体之间的“协议控制”。而在这个“协议控制”背后一般会有一系列的协议文件，这一揽子的协议文件下隐藏的风险和可能性难以预计。这是目前监管部门未能明确表态的重要原因。

    小贴士

    VIE模式（Variable Interest Entities，直译为“可变权益实体”），在国内被称为“协议控制”，是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体，业务实体就是上市实体的VIEs（可变权益实体）。

    VIE模式标准框架是在境外设立离岸控股公司，然后由离岸控股公司的名义在香港设立一家全资子公司，并以该全资子公司在中国境内成立一家外商投资企业，并以该外商投资企业以协议而非通过直接投资形式间接控制内资公司，从而达到合并内资公司财务报表的目的。